投資管理進階課程(七)  AC_7 Script

Method_29: Investing_1 價值投資( Value Investing )

29_1 :

價值投資法  Value Investing 葛拉罕 ( Benjamin Graham )首度在1934年的原創性論文Security Analysis , 提出評估股票價值的原則 , 價值投資法正式成形 .

資產價值的漲跌是基於人類異想天開的天性 . 當價格上漲時 , 大眾視之為獲利的機會 , 進一步推高價值 , 並應驗自我實現的預言 . 價格下跌則可激發相反但類似的反應 .

價值投資法 : 買進全世界最受歡迎公司的股票 , 並坐享其成 . 同時 , 由於不願支付不合理的高價 , 利潤必定會相對提高 , 所面臨的風險也會相對降低 .

29_2 :

價值投資法所傳達的理念 :
1. 殺進殺出導致利潤不佳 .
2. 唯一能戰勝市場的鐵則是同時考慮價格與價值 .
3. 一般公認的分散風險法則應該不予考慮 .
4. 依技術指標買賣不但毫無幫助 , 反而容易導致利潤受損 .
5. 不計代價避免受到資訊魔力的擺佈 .
6. 只需公司公佈給投資大眾的財務報表 , 即可成功獲利 .

29_3 :

市場向來高低起伏 . 投資人應該謹記 , 要獲利100平均要忍受40的虧損 . 除非你注意到價值 , 否則這種進二步退一步的過程可能會很痛苦 .

葛拉罕是價值投資之父 , 當時四十歲的葛拉罕只想教導投資人如何分析財務報表 , 以及評估一家公司在市場中的實質價值 . 對他而言 , 沒有事先評估公司的前景即買進股票 , 不但是罪無可赦而且愚不可及 . 他對世界的貢獻是把客觀理性注入一個視證卷買賣為目的 , 而非方法的文化中 . 對葛拉罕而言 , 如果投資人購買資產時不預先檢驗其內部結構 , 是極不合理的 .

在買股票時 , 好的研究可導致好的判斷 , 前後一致的方法能導出聰明的決策 , 支付公平的價格才能獲得傑出的利潤 .

價值投資人巴菲特曾說 : 事實上正是因為價值投資法太簡單了 , 所以人們不太願意傳授它 . 如果你已經取得博士學位 , 並花了許多年學習如何做各種困難的數學運算 , 然後要再回到價值投資這點上 , 這就好像都已經飽學到可以當祭司時 , 才驚覺自己所需要的只不過市十誡而已 .

 

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今天很多人把價值投資與廉價(cheap)投資弄混了 . 他們以為這種投資策略就是購買沒人要的公司 , 也就是那些財務吃緊或股價低於10美元的公司 .

某種程度上 , 價值與價格配合得天衣無縫 , 價值與成長亦如此 . 真正的價值投資人緊盯著價格 , 他們所支付的股價絕不會高於公司的價值 . 然而他們對於成長的關心 , 也和價格一樣 . 因為如果公司無法隨著時間增加利潤 / 淨值與內在價值 , 沒有人能保證其股票的價值也會提高 . 藉著結合這三項要素 , 用低於股票價值的價格買進成長股 , 投資人即能戰勝市場 , 享受非凡的股票獲利 .

29_5 :

何謂價值 ? 投資價值 ( Investment Value ) : 公司的投資價值對所有潛在投資人都不相同 , 因為每項投資對同一項資產的投資報酬率都有自己的要求 . 帳面價值 ( Book Value ) : 這個價值標準是以會計為基礎測量公司的淨值 , 亦即股東權益的每股價值 . 內在價值 ( Intrinsic Value ) : 是一家公司的真實價值 , 在推算內在價值時 , 投資人必須盡可能讓每股價格反映公司資產 , 公司預期收益 , 股利的價值或是公司的銷售與收益成長率 .

價質投資法一點也不神秘 , 不建構任何[預測模式] , 著重[評估模式] . 我們心理謹記著何謂公平價值 Fair-Value , 通常會等到價格跌破水平後才購買 .

投資市場可能是世界上唯一把交易的基本教條倒行逆施的地方 . 投資人被訓練到相信 , 股價上漲是買進的最佳時機 , 隨著群眾追高是比較安全的 , 而購買價格下跌的股票是比較危險的 . 華爾街喜歡灌輸投資人[害怕跟不上]的心態 .

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價值投資法的第一原則是逢低買進股票 , 就如同買化妝品或新車一樣 . 消費習慣與投資習慣並無二致 , 應該把它們視為一體 . 不論購買任何商品(股票也是一種金融商品) , 都應該儘可能低價買進 , 使每一塊錢的投資價值最大化 .

普通股( Common Stock )的價值可以非常準確地計算出來 . 使用正確的工具 , 投資人可以決定一家公司的真正價值 . 因為股票市場的價格隨時都在不理性的改變 , 所以投資人能掌握到無數重複的機會 , 以低價買進公司的股票 .

根據歷史經驗 , 以低廉的價格買進公司股票才能賺進大盤上漲的獲利 . 其理由很簡單 , 好公司被低估的情況總會有結束的時候 , 市場早晚會發現錯誤 , 並把低估的股價提高至公平價值 , 且通常都會更高 .

逢低買進的理由很簡單 : 增加潛在利潤 . 40美元買進 GE 的利潤一定比50美元買進時要高 . 穫利與否取決於買進股票時 , 而不在賣出股票時 .

投資人所面對最重要的一項工作是如何評估股票的價值 , 很少人在購買股票前會去評估公司的價值 . 投資要成功必先做好功課 , 偉大的投資家並非以平凡的技術圖表與揣測來累財富 , 他們潛心研究投資標的 , 其成就最主要還是得歸功於分析的工作 . 在持有公司的股票之前 , 他們必然會去了解有關這家公司的一切 , 包括其經營的產業環境與公司潛力 , 最後再根據評估結果 , 訂出願意買進該股票的最高價值 .

29_7 :

價值投資人全盤評估一家公司 , 並在買進前就已評估好股票的價值 . 買進前先評估公司有下列優點 :
1. 能使交易保持一致性 . 鮮少投資人會在買股票時設下嚴格的買賣門檻 , 這容易導致不良的決策與損失 . 如果不考慮價值而買進股票 , 將可能暴露在許多風險之下 , 其中一即是以過高的價格買進公司股票 .
2. 有助於保護自己的投資策略 . 對投資人而言 , 打心底了解買進股票的原因非常重要 . 那些無法向自己証明正確買進的人 , 一定會不理性的賣出 . 更糟糕的是 , 他們未能從錯誤中學習 , 在買進其他公司時還是不斷地重蹈覆轍 .
3. 讓你先行決定投資報酬率的標準 . 如果沒有先行決定預期獲利 , 就應該避免買股票 . 一旦設定了投資的ROI ( Return On Investment ) , 就要儘可能堅持到底 . 如果決定了公司的公平價格 , 就比較容易計算出潛在的投資報酬率 .

29_8 :

時機好時 , 人們在評估証卷價值時並不會太嚴苛 , 不論最後的結果是甚麼 , 投資股票嚴苛一點總是適當的 .

你無法避免虧損 , 但價值投資法讓你把虧損降到最低點 . 各種研究証明 , 在相對於市場水平的低價買進股票 , 長期而言皆能獲得優異的報酬率 . 但價格多低才算便宜 , 並沒有標準答案 . 但為了安全起見 , 給自己一個緩衝價格 , 而且區間越大越好 . 葛拉罕稱呼它為投資人的安全邊際 Margin of Safety .

安全邊際 : 應該給自己預留夠寬的錯誤邊際 , 以彌補分析錯誤 , 或者稍後的資訊証明公司價值比原先確定的還要低 . 獲利最大的關鍵在於善加利用投資人對公司的漠視 , 並等待股票大幅跌破公平價值藉以保護自己 . 葛拉罕曾指出 , 在事實浮現後 , 投資人很容易為自己買進的股票找到合理的藉口 , 即使付出過高的價錢 . 關鍵在於要為自己可能犯的錯誤預留足夠的空間 .

29_9 :

葛拉罕曾說 , 將投資活動當成是作生意時 , 是最有智慧的 . 亦即投資是沒有激情 , 只有嚴格地遵守健全的法則 . 你願意花多少錢買下整家公司 ? 你會用甚麼標準來評估這家企業 ? 我們頃向於太過關注個股股價 , 反而忽略了公司整體的市場價值是否合理 .

如果擁有一家公司 , 就擁有該公司每年全數的稅後盈餘與現金流量 . 必須依賴公司長期為你賺得的收益來評估其價值 , 不以公司股票的單日隨波動來評估其價值 .

Method_30: Investing_2 成長投資( Growth Investing )

30_1 :

成長投資法  Growth Investing , 成長創造財富 , 為何投資於營收高度成長     的股票能創造財富 ?

成長型投資人買進眾人看好的績優股 , 價值型投資人用低廉的價格買進物     超所值的股票 .

投資總收益是股利率加盈餘成長率的函數 :
總收益 = 股利率 + 盈餘成長率 + 本益比變動率 .

投資就是不以借貸方式購入資產 , 並以這項資產的經常收益和資產增值 ,       創造長期利潤 . 投機則是以融資方式購入資產 , 以追求短期利潤 . 短線投      機的交易成本和稅賦都很高 , 非但嚴重侵蝕本金 , 投資人還需耗費精力注      意市場變化 . 因此 , 我們不認為投機能創造利潤 .

30_2 :

許多人認為股票市場就是大型賭場, 這個觀念必須修正 . 基本上 , 十賭九      輸 , 但是長期投資股市 , 必然是贏家 . 根據歷史統計 , 美國股市的年平均      報酬率接近 10% .

標準普爾(S&P500)公司聘請財經專家組成選股委員會 , 定期檢討選樣股      票 , 其篩選的標準如下 :

1. 在經濟活動占有重要地位 ( 愈重要愈好 ) .

2. 個股市值 ( 愈高愈好 ) .

3. 日平均成交值 ( 愈大愈好 ) .

4. 證卷經紀公司對該股分析的頻度 ( 愈高愈好 ) .

5. 股權集中度 ( 愈低愈好 ) .

30_3 :

值得投資的公司必然是優秀的公司 , 也就是具有創造贏局的經營策略 , 而      且能有效執行這項策略的公司 .

我們列出13項成長股的特性 , 使投資人能夠以簡馭繁 , 篩選出長期投資標      的 . 合格的成長股 , 必須對每個問題的答案都是肯的 :

1. 公司是否屬於強勢產業 ? 是否屬於成長型產業 ? 主要競爭對手的營運狀

況是否良好 ?

2. 公司的產品是否具有市場優勢 ? 值得投資的公司 , 毛利率必然領先同業 .

3. 公司產品的市場佔有率是否有成長的驅勢 ? 或至少維持不變 ? 分析營收

數據時 , 務必注意價格變動因素 .

4. 公司是否能持續定期推出新產品 , 以確保市場地位 ?

5. 公司的成本控制是否合理 ? 管銷費用比率是否合理 ? 這兩項數據是公司

盈餘成長的重要指標 .

6. 公司是否能達成預估盈餘 ? 仔細比較預測數據和實際達成的數據 .

7. 公司的年盈餘成長率是否穩定 ? 穩定代表優秀 , 也是投資高本益比股票

的基礎 .

8. 公司是否能長年維持盈餘成長率 ? 這是檢視公司產品在市場上消長狀

況的最有效數據 .

9. 公司是否制定簡明的經營策略 , 以因應市場環境和同業競爭 ?

10. 公司是否專精於某類產品或服務項目 ? 簡明和專精是績效優良的基礎 .

11. 公司的財務報表是否亮麗 ? 現金是否充裕 ? 資產報酬率是否增加 ? 更

必須注意公司購買庫藏股票的資金來源 , 是盈餘 ? 還是貸款 ?

12. 深入評估公司的經營階層 , 是個人秀還是團隊運作 ? 經理人的流動率 ?

同業是否有意向公司挖角 ?

13. 你是否願意以目前的市場價格購入標的股 ? 值得投資的成長股 , 必然獲得大多數投資人的認同 , 價格一定不便宜 .

30_4 :

在稅賦的考量下擇優買進 , 長期持有 , 應該是最聰明的投資策略 . 但是 , 手      上的股票基本面轉壞 , 精明的投資人還是應該即時脫手 . 出售持股的時機大      致可歸納成三項 :

1. 運用13項選股原則檢測手中持股 , 發現某檔股票的基本面轉壞 , 而且在

可預見的未來 , 沒有轉好的可能性 , 就應該斷然出脫 . 成長投資法的選

股重點就是盈餘成長 , 如果失去這項利益 , 顯然沒有理由長抱持股 .

2. 手中持有的股票 , 突然出現盈餘大幅滑落的現象 , 與預估數值差距很大

, 也是賣股時機 .

3. 持股的本益比太高 , 也可能是賣股時機 . 但是本益比不是成長股的唯一

指標 , 必須進一步分析內容 . 成長股定義就是盈餘成長 , 投資人經常要

面對較高的本益比 .

30_5 :

成長股的基本面牽動股價的浮沉 , 其中又以經營能力 , 品牌形象 , 以及持      續盈餘成長等三項因素最為重要 .

檢視一家公司的經營能力 , 投資人必須先問自己三個問題 : 這家公司的經      營策略是否簡單明確 ? 是否合理 ? 能否被成功地執行 ? 有效執行良好的經      營策略 , 就能創造良好的品牌形象 , 達成持續盈餘成長 . 一家公司只要這      三項因素都保持健康狀態 , 就是優良成長股 .

成長投資的決策過程包括二大步驟 : 第一 , 找出具有成長潛力的股票 ; 第      二 , 估算合理的買進價位 . 一旦找定具有業績成長能力的股票 , 就必須計      這檔股票的價值 .

 

30_6 :

挑戰成長股首重盈餘能力 , 一檔股票具有成長潛力 , 成長投資人寧願以      本益比較高的價位購進 . 價值投資人卻有不同的著眼點 , 他們比較重視      現金流量及資產負債表 , 頃向買進較低本益比的股票 .

估算成長股的未來盈餘數值 , 是決定這檔股票合理價位的第一步 . 評定      成長股的合理價位 , 關鍵點在於判斷預估盈餘是否太高 . 上市公司調降      預估盈餘數字 , 是成長投資人賠錢的最主要原因 . 因為成長股票的本益      比通常較高 .

評定股票合理價位的目的 , 在於進一步估算投資報酬率 . 如果你買進一檔      股票 , 預估年盈餘成長率20% , 永遠不分配股息 , 你的年投資報酬率(ROI)      將高達複率20% . 由於獲利全部是股票上漲的結果 , 出售持股才能實現利      益 . 複利式驚人的投資報酬率 , 是我們大力推薦成長股的原因 .

有些投資人根據本益比高低 , 做為選擇股票的指標 . 他們往往選擇類股中      本益比最低的股票 , 這種方法恰與成長投資的原則背道而馳 . 本益比高的      股票不見得貴 , 本益比低的股票不必然便宜 . 根據成長投資的原則 , 你必      須以較高的代價換取利潤 . 第一流的公司通常有眾多強勢產品 , 盈餘持續      呈現高速成長 , 經營團對優秀而且本益比也最高 .

本益比不能做為區分好公司和不好公司的標準 , 更不是劃分成長股與價值      股的分界線 . 如果成長率相同 , 個股的本益比偏低 , 就是理想的買進時機 .       如果本益比過高 , 不妨再等一段時間 .

30_7 :

成長投資人選對股票 , 就應該長期持有 , 不賣就不必繳稅 , 坐享複利式的利潤成長 . 會漲的股票 , 必然是公司產品優良 , 經營團隊優秀 . 這種狀況通常持續數年之久 , 投資人也可以數年搭便獲利 .

從1935到1997年投資100美元於默克藥廠股票 , 年平均報酬率為複利14% . 今天這批股票價值 $350,000美元 , 獲利3,500倍 .

選擇高成長股票長期持有 , 顯然是投資獲利的不二法門 . 事實上 , 上市公司如果能長期維持高盈餘成長 , 市場心理會主動調勝它的本益比倍數 , 獲利將更為驚人 .

賣出賺錢的股票 , 抱牢賠錢的股票 , 顯然不是聰明的投資策略 , 股價會上揚 , 是因為公司的基本面良好 , 盈餘將會繼續成長 , 股價將繼續上漲 . 股價會下跌 , 則是因為公司的基本面不好 , 無法達成預估盈餘 , 所以股價仍將持續滑落 .

投資人必須謹記 : 以短期股票表現而言 , 好公司不必然是好股票 , 爛公司也不見得是壞股票 . 但是就長期而言 , 優秀公司的股價必然會有所表現 .

30_8 :

投資公司的財務分析重點包括 :

1. 營收成長 / 成本成長 / 盈餘成長三項 , 以判斷標的公司的成本結構是否合理 ? 業務發展是否合理 ?

2. 毛利 / 淨利等 ?

3. 資產負債表所透露的各項訊息 , 包括淨值報酬率 / 資產報酬率 ?

4. 運用本益比估算股票的合理價位 .

淨值報酬率(ROE) = 每股盈餘 / 每股淨值 .

資產報酬率(ROA) = 營收 / 資產 .

30_9 :

每一次的股市暴跌 , 都教導我們投資理財的大原則 :

1. 不要用借來的錢投資股票 . 換句話說 , 不要使用融資 , 不要使用財務槓桿操作股票 .

2. 寧可成為一位長期投資人 , 不要做短線投機客 . 擇優買進長期持有 , 顯然比頻繁進出 , 利潤高出許多 .

3. 多元化投資組合 . 不論標的物的股票前途多麼美好 , 千萬別將所有的資金投資於單一或二檔股票 .

屬於大型成長股的公司未來數年的盈餘成長率 , 將超越整體市場的平均盈餘成長率 . 通常 , 這類股票的本益比較高 , 配息率較低 .