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EIM.Lipson 立普生企業投資管理(Enterprise Investment Management)

 

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立普生課程 (Lipson Courseware)BC_2 Script 基礎課程(Basic Course)

投資管理基礎課程()  BC_2 Script

Concept_16: Trading vs. Investing 交易與投資

巴菲特1982年波克夏年報 :

如果把一位不斷進出股市的人稱為投資人,就像稱呼一位不斷有一夜情的人為浪漫情人一樣.

從投資一百美元起家,至今巴菲特己創造百億美元的財富,這位被喻為當今最偉大的投資家,以簡單的投資策略及原則,不做短線進出,不理會股市每日的漲跌,不擔心經濟情勢,妥善管理手上的投資組合,創造另一種不同於投機客的投資典型.巴菲特主張:當人們因貪婪或者受了驚嚇的時候,他們時常會以愚蠢的價格買進或賣出股票.股票的長期價值是取決於企業的經濟發展,而不是每日的市場行情.

Concept_17: Facts vs. Forecasting 事實與預測

巴菲特1992年波克夏年報 :

所謂的幻想,就是當你已經忘記目的是甚麼的時候,仍持續加倍努力.

巴菲特不相信所謂市場預測,認為無法預知短期內股價的變動,也不相信有誰可以做到這一點.他長久以來的感覺是:股市預測專家存在的唯一價值,是使算命先生更有面子而已.他採用的方法很簡單:只是設法在別人貪心的時候保持戒慎恐懼的態度,唯有在所有的人都小心謹慎的時候才會勇往直前.

當人們對一些大環境事件的憂慮升到最高點時,事實上也就是我們做成最佳交易的時機.恐懼是趕流行者的敵人,卻是看重基本面的分析者的好友.

我們一定要知道 , 任何專業顧問絕對沒有預測投資市場(股市or債市)走勢的能力 . 事實上 , 30年代至今很多經濟學諾貝爾獎得主 , 都以數學模式證實 : 投資市場是不可預測的 ( 效率自由市場的商品價格不確定性 ) . 我們能以[企業評價](Business Valuation)評估一家企業的價值 , 但實在不知道投資市場會對它報出甚麼價格 . 就因為市場價格的不可預測性 , 更顯現出投資管理的重要性 . 專業的投管服務 , [資金管理] – [組合管理] – [集結管理] – [回收管理] – [再投資管理]等一連串專業只有一個重點 : 把投資風險(相對於市場不確定性)降到最低 .

我們很不願意這麼講 , 不過還是要提醒波克夏人小心那些自認有能力預測企業價格(股價)的人 . 並不是說他們的預測完全錯誤 , 而是這些預測有時正確有時錯誤 , [預測價格]作為投資決策依據 , 其風險之高是超乎想像的 . 我們不知道也不預測市場價格 , 只專注在企業價值 , [投資計劃](IP)有效管理投資風險及利潤 .

Concept_18: Preparing rather than Waiting 充份準備好要投資了嗎?

巴菲特表示,投資人總是想要買進太多的股票,卻不願意耐心等待一家有真正值得投資的好公司.買進一間頂尖企業股票然後長期持有,比一天到晚在那些不怎麼樣的股票裡忙地暈頭轉向,絕對容易得多了.有很多投資人一天不買賣就渾身不對勁,他卻可以一年都不去動手中的股票.近乎怠惰地按兵不動,正是他一貫的投資風格.

利率愈來愈低 , 十年期政府公債殖利率只有1.75% , 全球低利率時代己經悄悄地來臨了 . 近期的英國經濟學人雜誌研究報告指出 : 日本當前經濟的一大問題在於 , 民間的儲蓄率過高 . 這表示對企業而言 , 大部份人想當它的債權人 , 不願意冒投資風險成為其股東 . 由於通貨緊縮的結果 , 導致企業的實質債務只增不減 , 使負債比率高的企業經營更形惡化 . 喜歡儲蓄排斥投資可以說是東方人的通病 , 歐美先進國家的民間儲蓄率是很低的 . 以美國為例 , 其國人買基金的錢遠高於存在銀行的錢 . 如果您的大部份資金都存在定存 , 時間拉長 , 可以是很差勁的投資管理喔 ! 有一個很有名的投資管理實例 : 假設您每年投入 $ 14,000 , 投資在年報酬率 5% 20% 的標的物上 , 經過四十年長期複利計算 , 前者總計是 169 ( 百萬富翁 ) ; 後者是 1,028 ( 億萬富翁 ) .把錢擺在銀行是肯定無法成為億萬富翁的 , 投資管理的價值在這裡就很清楚的顯現出來 .

實務上投管專家經常要面對潛在客戶二個大問題 :

[1] Question When ? ( 現在是投資的好時機嗎 ? 何時買 ? )

[2] Question What ? ( 投資那家公司呢 ? 買甚麼 ? )

第一個問題的回答是 : Prepare rather than Waiting 充份準備好要投資了嗎 ? 如果已經瞭解正確投資觀念 , 且預備配置可投資的資本規模 , 那麼就是該投資的時候了 . 要知道重點是要[充份準備]( Prepare for )而不是[等候時機]( Waiting for ) . 投資管理實務一再驗證 , 那些汲汲營營於評估所謂好時機的投資人 , 等真正好的投資價位出現時 , 往往因為沒有預先準備而錯失良機 . 神是公平的 , 天底下沒有不勞而獲的事 , 投資也不可能例外 . 當您下定決心正確投資且儲備資本時 , 好投資時機自然會出現 . When The Student Prepare , The Teacher Comes 就是這個道理 . 日日是好日 / 時時是好時 , 問題是您下定決心了嗎( 投資而不投機 ) ? 您準備好了嗎( 資產重新配置 ) ?

第二個問題的回答是 : 先確認第一個問題肯定后 , 就是選擇您喜歡的好公司投資 . 您尊敬這家公司的經營者 / 您愛用這家公司的產品及服務 / 您知道這公司對社會國家貢獻很大 / 您以成為該公司一員( Stock Holder )為榮 !

Concept_19: Institutional Imperative 體制性阻力

巴菲特承認,他的長期持有策略與機構法人的基金經理人之思考模式有很大的不同.很大多數的基金經理人總是在華爾街出現新寵之後,迅速更改手中的持股.他們的投資組合不斷地在那些主要的大企業之間進行多角化風險分散,這樣作的目的多半是為了保護自己,以免跟不上市場的腳步,極少是因為他們感覺那些公司有良好的經營價值.在巴菲特的想法裡,法人這個名詞正代表著矛盾.他說:把基金經理人稱為投資人,就像把追求一夜風流稱為浪漫是一樣的.

巴菲特對於那些能看重自己的責任,完整而詳實地向股東公開所有營運狀況,以及有勇氣抵抗所謂(盲從法人機構),而不盲目地追隨別人的行為管理人才,抱著極為敬佩的態度.為甚麼會有那麼多資金運用不當的情事發生呢 ?巴菲特所得到的答案是一種他稱之為[盲從法人機構]的無形力量.企業的管理者自然而然地模仿其他管理人員的行為,不管那些行為是多麼愚蠢違反理性.

Concept_20: Lemming Like 旅鼠行為

股東原本是希望能從企業獲利不斷成長,及源源不斷的收取成功的經營成果.股票市場只是方便股東的移轉股權.

股票市場不理性的下跌,很多優良企業都跌到其實質價值(Inner_Value)以下,正是長期投資人建立其優良投資部位的好時期.好東西正在打折,那有不買的道理.千萬別聽信所謂[市場老師]的廢話,沒有人有能力預測股價走勢的,甚麼底部在那裡;低點在何處?簡直是神經病的行徑! 投資管理只有一個道理 : 這家公司今年賺錢嗎 ? 我能分到多少 ? 其餘市場分析都是江湖道士騙術而已 .

個案研討 : 突發重大事件 , 對股票市場造成的影響 ?

相信大家已經歷過 : 重大突發事件對整個證卷市場造成的影響 , 我們對於美國 911 Events 感到十分悲痛 , 絕不跟一般投資人一樣的 , 落井下石地拋出在美國的投資 . 投資的道理 , 跟真實人生是一樣的 . 雖然我們扮演的角色渺小 , 但是我們現在更應該自問 : 能做些甚麼貢獻 ?

布希總統說 : 鋼鐵可以倒蹋 , 但堅強的意志是擊不垮的 .

我們強烈建議契約客戶 , 不要因為事件恐慌而賣出持股至於 , 新約客戶還正在建立部位者 , 我們鼓勵他()們依據原有投資計劃 , 不慌不忙 / 逐步建立部位 . 對於實在太恐慌的客戶 ( 投資上的恐慌跟真實外力危險是不一樣的 , 它是心理上的層面的 ) , 還是勸告其可以建立小一點的部位 .

整個事件惟一的投管輸家是 : 環境太壞了 , 不做投管了 . 試問 : 這不正是該下定決心的時候嗎 ? 往後一定還是有很多外在事件會干擾投資組合 , 這正是對投管最大的考驗 , 而成敗的關鍵很簡單 : 只要是對的 , 堅持到底 .

面對當前SARS事件 , 讓我們一起同聲禱告 : 天佑吾民

Concept_21: Margin of Safety 安全邊際

巴菲特說:他不敢一刻忘記其老師葛拉罕教給他的[安全邊際]觀念.由於經濟狀況及企業經營環境變動很大,即使定期重新專業評估企業內在價值,也可能產生估算誤差.當評估其現金流量折現產生企業內在價值時,一定會產生[容錯誤差].葛拉罕是個數學家,他知道估算可能會有共變異狀況,誤差是能接受也是難免的.他提出[安全邊際]理論,承認容錯誤差且希望能在投資決策時預留安全邊際來避免評估風險.安全邊際觀念如果以簡單字眼解釋就是[物美價廉]的老祖宗商業法則.Good Company Good Price 以好價錢買進的優良企業必能以好價錢賣出,巴菲特就是謹守其老師的安全邊際觀念,非常有耐心的等待優良企業的股價偏低於其內在價值時才建立投資部位,讓他的投資部位能[立於不敗]處於很低的持有成本(Holding Costing)

投資管理宗師葛拉罕的看法 , 當企業價格與其價值產生[安全邊際] ( Margins of Safety ) , 才能投入資金建立部位 . 他的論點跟我們老祖宗對作生意的看法完全一樣 , 追求[物美價廉]是生意興旺的本質 , 其中[價廉]就是[安全邊際]的概念 . 葛拉罕認為安全邊際是保護投資組合 / 降低投資風險的最佳工具 , 這個價值與價格的空間是愈大愈好 .

千萬不要小看 Margins of Safety 的重要 , 它可是整個投資核心技術 : 風險管理 ( Risk Management ) 的基石 . 風險控制的重點是[降低成本] , 投資管理技術透過 [安全邊際][逐步回收] , 穩定逐漸地降低投資成本 / 減低投資風險 . 有安全邊際的投資觀念 , 投資人就不會衝動地以高估的價格取得投資標的 . 只有在價格與價值產生很大的安全邊際時 , 才把資金配置在企業股權上 . 透過[企業評價]技術尋找優質企業 / 追求物美境界 ; 透過[安全邊際]技術降低投資成本 , 追求價廉理想 . 投資之道無它 , 物美價廉而已 .

Concept_22: Good Stock Good Price 以好價錢買進優良企業

當大企業有暫時性的麻煩或股市下跌,並創造出有利可圖的交易股價,應進場買下這些大企業的股票,不要再試著預測股票市場的方向,經濟情勢,利率或選舉結果,並停止浪費金錢在以此糊口的人身上.研究公司的現況和財務情形,並評估公司將來的展望,當一切都合你意的時候,就買下它 .

巴菲特學習到優良的企業能讓投資人很容易作決定,但是那些狀況不佳的普通公司,導使投資人猶豫不決.如果他不能輕易地說服自己作下購買的決定,那麼他就得放棄那家公司.巴菲特有這種說(不)的精神,只有在所有的因素都對他有利的情況下才肯購買股票.

巴菲特從經驗中得知,體質優良且經營得當的企業通常價格都不便宜.一旦見到價格低廉的績優企業,他一定毫不疑地大量收購,完全不受經濟景氣低迷,或是市場悲觀氣氛的影嚮.

投資人應該衡量兩項因素:這間公司是否有好的實質價值,以及現在是否為購買的好時機(也就是說,價格是不是吸引人 ?)

Concept_23: Join the market vs. Beat the market 打敗大盤?

巴菲特1997年波克夏年報 :

出現牛市時,不要像一隻志得意滿的鴨子,在暴風雨之後聒噪不已,吹噓自己高超的泳技,說牠拼命划水,以應付高漲的水位.

巴菲特之所以能夠成功的管理龐大地投資組合,多半歸功於他(以靜制動)的能力.大部份的投資人都很難抵抗誘惑,不斷地在股市裡搶進搶出.

投資管理強調[價值投資] , [物美價廉]是最高的指導原則 . 我們深信 : 以好價錢買進的好東西 , 必能以好價錢賣出 .

Concept_24: Speculator vs. Investor 投機客與投資者

巴菲特1998年波克夏年報 :

如果一匹馬可以從一數到十,她只能說是隻了不起的馬,而不是個了不起的數學家.

許多人盲目投資,從某方面來說,這就像通宵玩牌,卻不曾看清手中的牌一樣.

投資就是在經過完整的分析研究之後,認為可以確保本金的安全,並能得到令人滿意的報酬.不符合這些要求的操作便是在投機.

投資人Investor 和投機客Speculator 之間的基本差是,在於他們對股價的看法.投機客試圖在價格的起伏之間獲益,相反地,投資人是尋求以合理的價格取得公司的股票.

投資界的祖師 B. Graham 曾說道 : 分清楚 [ 投資 ] [ 投機 ] 的不同 , 就是投資管理 ( Investment Management ) .

如果你想投機 , 我們建議千萬不要買股票 . 因為買股票代表買公司 , 而公司治理 / 事業經營 / 企業管理是很專業且勞心勞力的 , 其經營成果也需要接受時間殘酷考驗 , 絕不是短時間能判定勝負的

投資管理主張藉由持有股票擁有公司來累積財富 , 這累積的過程是持有 ( Holding ) 而非買賣 ( Trading ) , 後者只是蠅頭小利 / 前者才是鉅富 .

天才投資 Dr . Malkiel : 我們買公司不買股票 , 真是一語道破投資真締

Concept_25: Buyout Thinking 買下整間公司

巴菲特1993年波克夏年報 :

只有退潮之後,你才知道是誰在裸泳.

 巴菲特的投資策略很簡單,那就是:1)不理會股票市場每日的漲跌 2)不擔心經濟情勢3)買下一家公司而不是股票4)管理企業投資組合 .

全面收購一個企業與購買該企業的股票,基本上是沒有差別的.無論是收購個企業,或者只是持有該企業部份的投票,巴菲特都遵守同樣的投資策略:尋找他所瞭解的,且利於長期投資的公司.同時該公司的管理階層必須誠實且具備了管理的才能,最重要的是價格要吸引人.

當巴菲特從事投資的時候,他觀察一家公司的全貌,而大多數的投資人只觀察其股價而己.依照巴菲特的理論,投資人企業家應該以同樣的方法來觀察一家公司,因為他們實際上想要的東西是相同的,企業家希望買下整個公司,而投資人希望購買公司部份的股票.如果你問一個企業家,當他購買一家公司的時候,他所想要的是什麼,答案經常是:這家企業能產生多少現金 ?公司的價值和它的現金產生能力之間有直接的關聯,理論上,企業家與投資人為了要獲利,應該要注意到相同的變數.

Concept_26: Good Company 優良企業

巴菲特受到其另一位恩師 Philips Fisher(費雪) 的影響,認為要既要投資就只投資最最優良的企業(Leading Company).巴菲特說:如果這家企業不是我非常尊敬(其老闆其產品其服務其品牌),那麼我絕不投資.他認為同樣的一塊美金,他的錢不比別人不值錢,為甚麼只能投資在二流公司,他只要最最一流的公司.巴菲特認為:把錢投入普通企業是不可能累積財富的.市場短時間是個選票機,長時間是個體重器;對於優良企業,時間永遠是站在它那一邊,路遙知馬力,日久才能見其心.

巴菲特從經營與投資的經驗中學到,鹹魚很少能夠大翻身.學會去避開它們,能夠成功並不是因為我們有能力清除所有障礙,而是在於我們專注地尋找可以跨越的障礙.

Concept_27: Focus Investment 核心投資

投資人應該假設自己手中只有一張可以打個20個的投資決策卡,每作一次投資,就在卡片上打一個洞,相對地能夠作投資決定的次數也就滅少一次.巴菲特相信,假如投資人真的受到這樣的限制,他們就會耐心地等待最佳的投資機會出現,而不會輕率地作決定.

巴菲特越來越相信,正確的投資方式是把大量的資金,投入到那些你了解,而且對其經營深具信心的企業.有人把資金分散在一些他們所知有限,又缺令任何賣點的投資上,以為可以藉此降低風險,這樣的觀點其實是錯誤的.每個人知識和經驗必然是有限的,而也很少能夠同時在市場上發現三家以上可以讓人深具信心的企業.

Concept_28: Home Circle 能力範圍內投資

巴菲特1987年波克夏年報 :

一位篤信天主的裁縫師剛完成一趟朝聖之旅,教友們齊聚想聽聽他對教宗的第一手描述.他們問:他是個怎樣的人? 這師傅二話不說回答:他中等身材,衣服Size44! 這就是所謂的能力範圍吧 ? .

 

巴菲特從不投資他不了解的企業,他四十年的投資職業生涯裡,只有十二個投資決策,造成他今日與眾不同的成功地位.

以巴菲特的觀點,投資人財務上的成功,和他對自己所做之投資的了解程度成正比.因為只在他了解的範圍內選擇企業,所以他對所投資的企業一直有高度的了解.根據巴菲特的觀察,投資的成功與否並非取決於你了解的有多少,而是在於你能否老老實實地承認自己所不知道的東西.投資人並不需要做對很多事情,重要的是要能不犯重的過錯.在巴菲特的經驗裡,以一些平凡的方法就能夠得到平均以上的投資成果.重點是你如何把一些平凡的事,做得極不平凡.

Concept_29: Double-barreled Approach 部份股權策略

巴菲特1984年波克夏年報 :

我們是採取兩種持有事業股權的策略:持有100%的股權,或者在市場上買進部份的股權.但是,我們會向各位報告所投資事業的盈餘數字,因為我們認為這些數字極具重要性.

 

巴菲特不碰複雜的企業,對於那些正因面臨難題而苦惱,或因為先前的計劃失敗,而打算徹底改變營運方向的企業,他也敬而遠之.巴菲特相信,重大的變革和高額報酬率是沒有交集的.許多投資人拼命搶購那些正在進行組織變革的公司,往往被一些企業將來可能帶來的好處之假象所迷惑,而忽略了眼前的企業現實.

巴菲特指出:將注意力集中在容易了解,和具有持久的經濟力量基礎,且把股東放在第一位的管理者所管理的公司上,並不能保証成功.首先,他先須以合理的價格購買,同時公司必須符合他對企業的期望.

Concept_30: Growth within Value 成長就是最重要的價值

投資業界習慣劃分所謂:價值投資學派(Vale Investing)及成長投資學派(Growth Investing),巴菲特常被認為屬於價值投資學派.但是巴菲特指出:成長事實上就是價值的一重要部份,一家企業如果其盈餘不能隨著時間成長(價值增值),那麼根本不值得投資該企業.他特別說明,成長不一定是其本業營收獲利盈餘一直成長,也可能是企業經營者有效運用其保留盈餘,隨著時間的增長產生巨大的複利效應.沒有盈餘成長就表示其處於價值貶低狀況,所以成長投資法跟價值投資法是一體二面觀念一致的.